企业定性分析的重要点-护城河

本篇由海天味业市值超越万科到海天味业=2个伊利股份所带来的商业思考。

自4月份海天味业披露财报之后至今,这家企业的市值在5月份成功又增加了约450亿,截止05.31日市值为3723亿;而伊利股份自4月份披露财报之后至今,这家企业的市值在5月份萎缩了约近200亿,目前为1734亿。这一升一降之间,很明显同为食品行业的企业,同为消费者近乎刚性需求的产品,不同的是伊利股份2019年营收900亿远远大于海天味业近200亿;净利润方面2019年近70亿也是高于海天味业的53亿。

但市场先生在过去2年前的2018年1 - 5月份海天味业市值第一次在1500亿附近超越伊利股份时开始,至今有2年了,从企业价值回归角度考虑,海天味业不仅没有回归,反而在5月份财报的火油加速器下把市值推升到约=2个伊利股份。

海天味业这家企业从去年8月份末市值突破3000亿超过万科跌落3000亿以下时,就引起球友们的广泛讨论。大约当时万科在3000亿以下,海天味业在3000亿以上,如今万科依然在3000亿附近波动,而海天味业看情况是要突破4000亿了。

如果海天味业市值超越万科,还可以从企业所处行业特点以及商业模式考虑还算可以理解吧,那么目前的海天味业市值=2个伊利股份时,就比较难以理解了。说是市场先生的疯狂吧,但是海天味业可以自上市绝大部分时间一直保持40PE以上,并在2年前市值超越伊利时就一直维持如此高的估值优势。整体来看时间也并不短的吧。

所以,我们就来帮市场先生找找原因,这个原因肯定不在财务数据上,所以我们后面的思考就甚少去聊财务方面,而是从其他2家企业市值差距开始聊聊关于定性的思考。

1.定性的核心:确定性与收益性

确定性本身没有什么神秘的,只是确定性很重要这一点会有很多人容易忽略。因为大部分人来到市场之后不是考虑如何投资一家企业先保住本金,因为市场是由每天的价格动态变化的,从定量考虑保住本金即对投资者可以保住80%的账面本金就可以算是保住本金。

说保住本金会有很多人笑话,我们来市场是赚钱的,应该先考虑收益性,收益性到位后,再考虑投资多少,仓位如何等等。

其实这就是七亏二平一赚中七亏的核心原因。大家都考虑收益性基本上就是个互摸口袋的游戏。所以如果单独说确定性,我们认为这个和赌博没什么大的关系,无非根据概率去压大压小的选择问题。但是如果真的只考虑这么一点确定性的思考,我们本篇后面说的就没啥意思了。

1.1.确定性可成为仓位近乎99%的考虑目标

一家企业未来发展方向如果投资者在自我能力圈内几乎100%考虑确定性,那理论上来说是可以全部压上身家。但除了疯子,几乎没有人有这样100%的确定性的结论。所以确定性的作用就是给投资者一些仓位上限的布局以避免本金永久损失的风险。即如果把一些行业和企业进行对比后,投资者内心忽略企业当前价格,只看价值的话,可以有杆秤,比如:

对长江电力,贵州茅台,海天味业这样的企业投资者最大仓位可以做到90%甚至99%,其实没啥大问题我们认为;

对伊利股份,格力电器,双汇发展,腾讯控股这样的企业最大仓位可以做到70%;

对招商银行,东方财富,万科这样的企业最大仓位可以做到40%

对海康威视,福寿园这样的企业最大仓位可以做到30%

以上数据举例比如90%,70%其实数据本身的值没啥大的意义,需要说明的是只是表达一下投资者对企业商业模式投票的价值,与未来收益性无关,更与当前企业的市场价格无关的纯粹对商业模式优缺点判断的结果。所以,确定性是可以大概率保本 收益性至少出发点是必须赚钱。

1.2.确定性重要还是收益性重要

很明显对理性的投资者来说,确定性更重要,但是我们来市场也不是光来考虑保本的,而是出发点至少是这样的,至少收益超过银行理财为下限吧。所以二者还真不太好取舍。但伟大的邓公告诉我们可以用用反证法论证这2重要性特点:

其一是确定性反面作用是就是如果企业没有确定性 本金永久损失也是永远的;

而如果单独考虑收益性的反面 理论上在确定性处于中庸状态下(即对收益性没有影响的状况),收益性从历史来看几乎最多也就腰斩

简单可以类比企业发展是这样的,企业的确定性代表企业有玩不转死掉(造假退市,行业被吞并)收益性正面当然是几倍牛股,负面就是腰斩附近的代价。

失去确定性就是血本无归,比如乐视,康美啥的,忽悠,造假90%以上本金没了

收益性的负面,比如东阿阿胶在60附近买入,华东医药在50附近买入后在当期市场波动影响下的腰斩收益。

这么一对比,仅从失去确定性后的90%本金损失,回本需要翻10倍;而腰斩后的回本需要翻倍的无论从未来收益预期目标与所耗时间来看,确定性权重是大于收益性的。当然收益性正面也有即,几年几倍这种。但保守投资者应该先考虑企业最坏,再考虑锦上添花的事。

所以从保守投资角度考虑,确定性肯定是高于收益性。

并且老巴也公开建议投资准则时:

投资第一准则是保住本金,第二准则是永远记住第一条。背景是是对大众普通投资者说的;

如果换个场合换个对象,如对基金或优秀投资者建议时:

投资第一准则保住本金(确定性),第二准则是永远记住第一条(收益性)(记得来这干嘛的-做大概率盈利的事)。

聊明白了确定性的价值,接下来我们就来聊聊确定性的核心,即确定性的判断本身是不确定的,如何看出企业未来发展方向的确定性,这有哪些指标或者说是参数可以参考。

2.确定性的核心点:护城河

2.1.护城河之一:企业产品本身质量和需求性

企业本身产品质量,对大部分上市公司来说,能做到上市公司,基本上产品不会有啥大问题,问题的核心在于,产品提供的很不错。但是不是消费者刚需,或者是刚需,但消费者消费频次比较低。

这样可以排除一些很难存在护城河的行业,如衣服纺织企业并不是非常刚需,汽车相对刚需,但是频次就差强人意了。

2.2.护城河之二:用户忠诚度

产品围绕用户需求来做,用户需求变化特点和方向是企业所处行业发展的又一大核心点。即企业不提供产品时,用户是否忠诚,是否可以瞬间找到一个其他可替代的产品。比如腾讯这家企业提供的微信服务,用户刚需,打开频次也高,忠诚度更高。所以腾讯从这块来看,这家企业商业模式简直无敌。

2.3.护城河的核心:行业内对手竞争格局

从竞争对手的格局方向主要分为4个层次,从上到下,企业护城河逐步减弱,行业竞争逐步激烈,商业模式逐步有优秀到普通。

完全垄断;

如苹果,华为这种科技公司几乎全面垄断,公用事业类的长江电力局部垄断,这种商业模式基本考虑的是如何不被颠覆,即这种商业模式的可持续性越长,企业未来价值增长越大。其他竞争对手死的越快,熬不下去了嘛!

苹果用不到15%的营收赚取了手机市场60%的净利润,并且虽然是老巴所说的科技消费公司,但目前一直可持续的发展壮大。

一超多强;

如白酒茅台带领五粮液,洋河等一群小弟,酱油海天味业带领厨邦,千禾等一群小弟。这类行业基本特点就是高毛利高净利,理论上来说,这类企业中最后小弟都可能比后面的二龙并行企业发展态势好,这是行业格局特点所形成的特色。

老大遥遥领先,后面小弟逐步跟进发展。

二龙并行,小弟随后;

家电的格力和美的,奶业的伊利和蒙牛。这类行业竞争相对激烈,但基本上行业老大老二轮流坐庄,老大老二和,则行业和;老大老二掐,则行业内小弟亏的亏死的死。

这类行业的小弟几乎无投资价值,只有投机价值。

漫天繁星,没有月光;

如房地产的万科,恒大,碧桂园等,其实整体房地产市场看似饱和,但是对全体房地产企业来说,依然是处于激烈竞争状态。

如银行保险的XX银行,XX保险。其实他们的护城河个别存在,如招商银行的基因以零售为主,但是既然把他们的行业竞争格局放到这里,其实从行业竞争格局一个角度考虑,也就是他们实际上还不如格力和伊利。

当然这里仅从护城河中的细分竞争格局思考点出发,真正一家企业最终投资必须考虑后面企业所处市场空间,定量优秀财务以及最后决定是否买入当前价格对比等诸多因素。

3.收益性的核心点:市场空间

市场空间来看,通俗来说就是企业的天花板是怎样的。这决定企业未来增量发展的可持续性与时间。

有时候大部分投资者会把市场空间当做是确定性的体现,其实这样思考是有问题的。常见有很多人看到企业处于行业暂时的龙头地位,暂时是因为没有其他等量级的竞争对手,这时候行业空间确实刚开始,这样就确定性的发现了企业未来价值增长的道路。

实际上在企业没有成为明显的行业老大之前,行业的市场空间和企业未来发展的确定性没有半毛钱关系。

如福寿园如果以未来30 -50年眼光来看,随着老龄化的到来,以及人们对美好生活向往的精神层面的考虑来看,

福寿园所处从殡葬类行业是大概率可以蓬勃发展的,但是行业蓬勃发展,不代表企业一定会蓬勃发展。福寿园能不能在这个行业发展历练中成为一家伟大的公司,还是需要看打铁自身硬,企业本身护城河以及与竞争对手的差距等。

这一块在竞争对手没有明显上演历史舞台之前,其实投资者可以考虑看戏。或者思考为什么这个行业空间这么大,利润这么丰厚,但没有资本进入的核心是为啥。也许这个核心就是企业的护城河。

需要说明的是,有的其实是假护城河,如先发优势,低成本战略,优质团队等。真正的护城河必须是理论上其他竞争对手无法瓦解,哪怕瓦解了一块产品,或者一些核心管理层人物的引诱出走。企业有自身的再生能力,即自愈能力,立刻可复苏。

这块可以形成明显对比的是阿里巴巴和百度,阿里巴巴在马云创始人老大走了之后,在张勇的带领下(如果没有张勇,也会有王勇,李勇等立刻继承大位,商业实现传承)。但你看百度这家企业,先是吴恩达出走,后是陆奇离开,后面几乎无人可替,这应该算是企业管理传承方面商业模式的失败之作

4.确定性和收益性的背后推手:企业文化

一件产品的最终出炉到售卖到市场到最终利润回流公司,完成一次产品价值的循环,不是产品自发的行为。而是由人(主要是管理层)指挥,布局,其他人按照各自擅长方面充当过程中的不同角色配合完成的。

完成一次循环的过程中,从产品品质到生产产品的效率到产品本身的最终价值,其绝大部分是由商品本身决定的,但整个过程是由人来参与,协作完成。所以这个过程中的各种待人,办事等细节就可以算是企业文化。

当然,企业文化是相对比较虚的东东,但是企业文化中一个核心点,是围绕管理层所做的规划与自身品德素养等是企业文化的一部分核心点,

所以就先来聊聊围绕企业管理层方面的思考点。

4.1.管理层的能力和品行

管理层自身的能力还好说,一般能站到行业塔尖的管理层,大部分都不是怂蛋,而是真正的专家。这个专家和一般网上的专家其实有很大差别,一个是类似国之重器的实干派行业领军人物,而网络上所谓某某专家预测,某某专家建议等大部分都是一些嘴炮的多些。

所以,关于管理层的能力,其实我们普通人根本没能力去评判管理层对一家企业的掌控情况与布局特点,如果看好某个行业,管理层本身人品没啥瑕疵,我们最好闭上自己的嘴,选择相信管理层。

当然了,管理层能力不好评估,但一些品行方面,大家都是普通人,这一块不管是谁都可以很明显看出其职业操守与个人道德地位的差距,所以这方面一旦有瑕疵,苍蝇不叮无缝之蛋,就会为未来企业管理层利益纠葛埋下一些隐患。投资者早早撤离方为上策。

4.2.管理层对股东 对员工对社会

管理层有了能力,但是像个技术高手只沉迷于自己的布局和行业整合之中,不知道给股东适当的短期长期利益分配,不知道关心,爱护自己的员工。

那管理层只能是一个人就是一个团队,一干到死。所以管理层必须学会为股东把控长期和短期利益,最简单的就是分红;员工方面有无真正为员工发展考虑的思考

4.2.1.对股东

对股东来说,主要是2点其一是利益分配,主要是长期短期利益规划,常见的比方企业管理层制定的未来3年,5年股东利益分配计划等;其二是诚实可靠,这一块又和管理层品行有巨大的关系,即至少常见的股东大会,投资交流会啥的,管理层应该有一说一,别逃避,大话拍胸脯等乱扯一堆,这个可以看看最新的洋河股份的股东大会方面,就是负面典型。大致听了一半就听不下去了,基本上就是一直回避问题,挤牙膏一样,股东问一点说一点这样。

最关键的是,管理层在企业危机时刻的处置问题方式,是报喜不报忧,股东直到最后一刻才知道结局还是诚实面对问题去解决。

4.2.2.对员工

为员工考虑,看到最近抖音上比较火的如胖东来超市的服务,就算是真正为员工考虑,基本看三点,首先在许昌总部这个地方,员工工资是5000,基本是当地其他同等行业内工资的2 -3倍;愿意拿出50% - 90%的利润分红给员工,每位员工每年强制有20天年休假等一系列对员工的差异化对待方式,有时间可以参观学习一下;

还有如格力的董小姐,从房子的一人一间到一家一套的大战略布局。其核心的考虑点就是急员工所刚需的房子去处理。其实仔细想想,对大部分人来说,一生能整套不错的房子,再换几辆小车就足矣。小酒小菜吃着饿不死,有其基本生活保障就挺好的。

所以说董小姐这招绝对是抓住了大部分员工的归属感。

另外还有企业本身对员工的奖惩激励机制,管理层有无做大行业蛋糕后分享,管理团队本身的稳定性都体现出管理层管理人的能力。

4.2.3.对社会

主要是长期和短期利益的思考拿捏,最明细的就是前几年的环保问题,其实就是管理层在利润和投入之间长期短期利益的思考角度。

不求正向回报但求无负向反馈

对管理层不能只要求回报社会,大家依托社会这个基本盘才能发展,但是社会的基本盘也是由这些商业交易所组成,所以该赚的钱就赚。

但是明显的大是大非事情,如回避敏感问题方面,公司对社会的价值方面必须有一定的评判标准。不能看到蟑螂在厨房,没在卧室而假装没看到。过一段时间,厨房里到处是蟑螂,卧室里也会有几只。

4.3.管理层依赖度

能否脱离船长的领导,负面因素如历史上的巴蜀企业实际控制人诸葛亮和现在的董小姐,伊利的潘刚,这些企业家如果有一天不在其位了,后面的企业将是如何继续发展,这是当前在位管理层层必须考虑到的核心点,基本上目前这些管理层并没有说考虑的非常让股东放心。

4.4.其他

说实话,关于企业文化方面 个人思考能力确实比较偏,现仅从管理层角度思考,肯定有其他的,后面想到了再说

5.护城河和行业空间,企业文化间关系思考

说了这么多,还是认为是以上3点护城河和行业空间,企业文化有个先后顺序,即护城河是企业商业模式的核心,只有一家企业有护城河,大家生意好做,基本上是有动力去做大市场的,比如白酒行业,其实本人不是太了解这个行业整体发展情况,但是我明白的是白酒行业的最近几年飞速发展,都是行业龙头大哥茅台通过各种方式打开市场天花板的效果,这样如果大家都有利润可赚,管理层也将大概率兢兢业业的干好工作。

其实有的时候考虑一些问题,比如有的行业处于夕阳行业,如中国神华的煤炭类企业,宝武钢铁的钢铁周期类行业,看着挺便宜的。但是基本上里面的管理层考虑的方向就是当一天和尚撞一天钟这种。毕竟行业开始没落之后,任何投资者还是管理层都无法与历史大趋势去掰手腕。

所以,只有企业有了真正的护城河,才能激发管理层大概率去努力提升市场空间,看到企业未来发展一片蓝图后,管理层那会有时间去考虑其他如行贿,侵占股东利益等一些不齿之事。

当然了,没有强大的护城河的企业也不是一无所有,毕竟其体现了自身的社会交易价值

作者:爱折腾的公子哥
链接:https://xueqiu.com/1056748436/150496465
来源:雪球
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